Tổng hợp khuyến nghị thị trường ngày 14/03/2025

CÁC KHUYẾN NGHỊ PHÂN TÍCH CƠ BẢN

SSI cập nhật GMD

GMD: Cập nhật về cuộc họp Chuyên viên Phân tích

• Gần đây, Gemadept đã tổ chức cuộc họp Chuyên viên Phân tích Q1/2025 tại TP.HCM với đại diện Ban lãnh đạo, đứng đầu là CEO Nguyễn Thanh Bình. Chúng tôi đưa ra một số điểm chính trong cuộc họp, và cung cấp cập nhật về ngành như sau.

Về cạnh tranh

• Môi trường tăng tính cạnh tranh, đặc biệt tại khu vực miền Bắc là một trong những mối quan tâm chính của Gemadept trong năm 2025 và 2026. Khu vực cụm cảng Hải Phòng với nhiều công ty đang vận hành sẽ có 3 dự án cảng lớn được hoàn thiện và đi vào hoạt động trong năm 2025-2026, gây áp lực lên các công ty hiện hữu:
• Lạch Huyện 3+4: có công suất đạt 1,2 triệu TEU/năm, với PHP là nhà đầu tư và MSC là đối tác chiến lược.
• Lạch Huyện 5+6: có công suất đạt 1,5 triệu TEU/năm, với Hateco là nhà đầu tư và Maersk là đối tác chiến lược.
• Nam Đình Vũ – Giai đoạn 3: có công suất đạt 600 nghìn TEU/năm, với Gemadept là chủ đầu tư.
• Tổng công suất của 3 dự án cảng mới đạt 3,3 triệu TEU, tương đương 45% sản lượng qua cảng Hải Phòng trong năm 2024 là 7,3 triệu TEU. Với giả định tăng trưởng sản lượng đạt 8%/năm, cảng Hải Phòng sẽ mất 5 năm để nhu cầu bắt kịp với mức công suất mới, tạo nên rủi ro cạnh tranh về giá và sản lượng giữa các công ty trong những năm đầu.
• Liên quan đến vấn đề này, Ban lãnh đạo khả quan rằng cảng Nam Đình Vũ vẫn sẽ giữ được khách hàng cũ và thu hút lượng khách hàng mới nhờ những lợi thế chính sau: chi phí logistics và phụ phí xử lý hàng hóa thấp hơn so với Lạch Huyện, kênh Hà Nam mới nâng cấp, giúp độ sâu luồng tốt hơn, dịch vụ logistics cải thiện, và vị trí nằm tại khu công nghiệp lớn. Gần đây nhất, cảng Nam Đình Vũ đã đón tuyến dịch vụ nội Á mới (thay thế cho tuyến dịch vụ MSC chuyển sang cảng Lạch Huyện 3+4). Hiện nay, cảng Nam Đình Vũ đang phục vụ khoảng 20 tàu/tuần, với sản lượng năm 2024 cao hơn 50% svck ở mức 1,3 triệu TEU, chiếm 18% thị phần hệ thống cảng Hải Phòng. 

VCSC khuyến nghị MUA cp ACB (TP: 33.4), BMP (TP: 137.4), PTB (TP: 71), KHẢ QUAN cp STK (TP: 25.5), cập nhật VEA (TP: 42.2), DPR

ACB công bố tài liệu ĐHCĐ năm 2025: Mục tiêu LNTT tăng trưởng 10% YoY, đề xuất chia cổ tức cổ phiếu 15% và cổ tức tiền mặt 1.000 đồng/CP

Ngân hàng TMCP Á Châu (ACB) đề ra các mục tiêu tài chính quan trọng vào cuối năm 2025 bao gồm:

• Tổng tài sản: Đạt 985 nghìn tỷ đồng (+14% YoY) so với dự báo cả năm của VCSC là 948 nghìn tỷ đồng (+10% YoY).
• Tăng trưởng tín dụng: Đạt 16%, theo hạn mức tín dụng mà ACB được cấp cũng là 16%.
• Tiền gửi khách hàng, bao gồm giấy tờ có giá: Đạt 728 nghìn tỷ đồng (+14% YoY) so với dự báo cả năm của VCSC là 725 nghìn tỷ đồng (+13% YoY).
• Tỷ lệ nợ xấu: Ở mức dưới 2% so với dự báo tỷ lệ nợ xấu năm 2025 của VCSC là 0,9%.
• LNTT: Đạt 23 nghìn tỷ đồng (+10% YoY). Đối với kế hoạch phân phối lợi nhuận, ACB đề xuất mức chi trả cổtức 25%, gồm 15% cổ tức cổ phiếu và 10% cổ tức tiền mặt trong năm 2025. ACB đã duy trì chính sách cổ tức này trong nhiều năm. Kế hoạch lợi nhuận này thấp hơn dự báo của VCSC khi VCSC kỳ vọng (1) tăng trưởng tín dụng mạnh (ở mức 16% trở lên), NHNN sẽ hỗ trợ thanh khoản và duy trì chi phí vốn ở mức thấp cho các ngân hàng và (3) ACB không ghi nhận thu nhập bất thường đáng kể trong năm 2024.
• VCSC hiện có khuyến nghị MUA đối với ACB với giá mục tiêu là 33.400 đồng/CP.

 STK: LNST sau lợi ích CĐTS giảm 73% sau kiểm toán

• LNST sau kiểm toán: CTCP Sợi Thế Kỷ (STK) ghi nhận LNST sau lợi ích CĐTS đạt 12,4 tỷ đồng (-86% YoY; 78% dự báo 2024 của VCSC), giảm 73% so với báo cáo chưa kiểm toán. Nguyên nhân chủyếu do chi phí tỷ giá tăng 64% lên 86 tỷ đồng, khi STK ghi nhận toàn bộ chênh lệch tỷ giá chưa thực hiện của dự án Unitex vào chi phí tài chính 2024, thay vì phân bổ trong 5 năm tại báo cáo chưa kiểm toán.
• Kế hoạch kinh doanh 2025: Hiện tại, STK chưa có kế hoạch điều chỉnh KHKD 2025. Tuy nhiên, VCSC lưu ý rằng KHKD này được tính toán dựa trên phương pháp hạch toán chênh lệch tỷ giá chưa thực hiện phân bổ trong 5 năm.
• Doanh thu: 3,3 nghìn tỷ đồng (+270% YoY; 1,6 lần dự báo 2025 của VCSC)
• LNST: 310 tỷ đồng (25 lần YoY; 3,6 lần dự báo 2025 của VCSC)
• VCSC hiện có khuyến nghị KHẢ QUAN đối với STK với giá mục tiêu 25.500 đồng/cổ phiếu.

VEA: Doanh số bán xe du lịch tăng mạnh 22% YoY trong giai đoạn 2 tháng đầu năm 2025

• Dựa trên dữ liệu từ Hiệp hội Các nhà sản xuất ô tô Việt Nam (VAMA) và Hyundai Thành Công, VCSC ước tính doanh số bán lẻ xe du lịch trong giai đoạn 2 tháng đầu năm 2025 (2T 2025) sẽ tăng mạnh 22% YoY, hoàn thành 9% dự báo cả năm 2025 của VCSC, và nhìn chung phù hợp với kỳ vọng của VCSC.
• Giai đoạn 2T 2025 ghi nhận mức tăng trưởng sản lượng bán hàng mạnh mẽ tại các nhà sản xuất ô tô lớn, từ đó cho thấy sự phục hồi của nhu cầu tiêu dùng không thiết yếu. Toyota dẫn đầu với mức tăng trưởng 80% YoY từ mức cơ sở thấp, trong khi Mitsubishi (+34% YoY) và Thaco (+25% YoY) cũng ghi nhận mức tăng trưởng khả quan hơn so với thị trường. Đáng chú ý, chiến lược giá cạnh tranh, thiết kế bắt mắt và các chương trình khuyến mãi của VinFast đã giúp các mẫu VF 3, VF 5 và VF 6 đứng đầu bảng xếp hạng doanh số trong giai đoạn 2T 2025, đặc biệt thu hút nhóm khách hàng trẻ và các tài xế taxi. Mức tăng mạnh đối với doanh số của VinFast phản ánh tốc độ gia tăng nhanh chóng của các dòng xe điện tại Việt Nam và mức độ cạnh tranh ngày càng gay gắt trong ngành ô tô.
• Doanh số xe máy của Honda đã hoàn thành 18% dự báo cả năm 2025 của VCSC, cao hơn nhẹ so với kỳ vọng, qua đó phản ánh sự phục hồi dần của nhu cầu tiêu dùng đại chúng.
• VCSC hiện đưa ra giá mục tiêu cho VEA là 42.200 đồng/cổ phiếu.

BMP: Giá nguyên liệu đầu vào thấp tiếp tục hỗ trợ lợi nhuận cao - Cập nhật

• VCSC duy trì khuyến nghị MUA đối với CTCP Nhựa Bình Minh (BMP) và tăng 5% giá mục tiêu lên 137.400 đồng/cổ phiếu.
• Giá mục tiêu cao hơn của VCSC đến từ việc VCSC (1) cập nhật giá mục tiêu đến cuối năm 2025 và (2) tăng 1%/6%/7%/7%/8% dự báo LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2025/26/27/28/29.
• Dự báo LNST sau lợi ích CĐTS cao hơn của VCSC cho giai đoạn 2026-29 đến từ việc VCSC tăng dự báo doanh thu thêm 2%/năm và tăng biên lợi nhuận gộp thêm khoảng 110 điểm cơ bản mỗi năm. Những yếu tố này bù đắp cho mức tăng khoảng 30 điểm cơ bản mỗi năm của VCSC đối với dự báo chi phí SG&A bình thường/doanh thu gộp (chi phí SG&A loại trừ giảm giá) trong giai đoạn này. VCSC nâng dự báo doanh thu nhờ kỳ vọng tích cực hơn về sự phục hồi của thị trường bất động sản, khi các nỗ lực gần đây của Chính phủ Việt Nam nhằm đơn giản hóa thủ tục hành chính được kỳ vọng sẽ thúc đẩy tiến trình pháp lý của các dự án. Đồng thời, VCSC nâng dự báo biên lợi nhuận gộp do thiếu các biện pháp kích thích có thể gián tiếp đẩy giá hàng hóa lên cao sau cuộc họp gần nhất của Chính phủ Trung Quốc, căng thẳng thương mại Mỹ
• Trung gia tăng, và nhu cầu xây dựng của Trung Quốc phục hồi chậm hơn kỳ vọng. Những yếu tố này có thể gây áp lực lên giá hạt nhựa PVC đầu vào.
• Đối với năm 2025, VCSC tăng 1% dự báo LNST sau lợi ích CĐTS chủ yếu nhờ doanh thu cao hơn 2% và biên lợi nhuận gộp cao hơn 50 điểm cơ bản khi VCSC kỳ vọng giá nguyên liệu đầu vào chỉ tăng 3% YoY (thấp hơn dự báo trước đây là 8%), do những diễn biến gần đây tại Trung Quốc. Những yếu tố này bù đắp cho mức tăng 80 điểm cơ bản của VCSC đối với dự báo chi phí SG&A bình thường/doanh thu gộp, phản ánh KQKD năm 2024 cao hơn kỳ vọng do chi phí lương và tiện ích cao hơn nhẹ so với dự kiến.
• Dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2025 của VCSC tương ứng với mức tăng 5% YoY so với cơ sở cao của năm 2024. Vì BMP đã trả 100% cổ tức bằng tiền mặt trong giai đoạn 2019-2024, VCSC kỳ vọng BMP sẽ trả cổ tức tiền mặt năm 2025 ở mức 12.500 đồng/cổ phiếu, tương ứng với tỷ lệ chi trả là 99% và lợi suất cổ tức trong 12 tháng tới là 10,2%.
• Với triển vọng lợi nhuận ổn định và lợi suất cổ tức cao, VCSC đánh giá BMP hiện có định giá hấp dẫn, với P/E dự phóng năm 2025 ở mức 9,7 lần. Giá mục tiêu của VCSC tương ứng P/E dự phóng năm 2025 ở mức 10,9 lần, phù hợp với P/E trung bình 3 năm/5 năm/10 năm của công ty lần lượt là 11,2/10,9/10,6 lần.
• Yếu tố hỗ trợ: Nhu cầu yếu kéo dài từ Trung Quốc; thị trường bất động sản trong nước phục hồi mạnh.

PTB: Mảng kinh doanh gỗ và đá thạch dẫn dắt tăng trưởng trong năm 2025 - Cập nhật

• VCSC điều chỉnh giảm 12% giá mục tiêu của CTCP Phú Tài (PTB) xuống mức 71.000 đồng/cổ phiếu nhưng nâng khuyến nghị từ KHẢ QUAN lên MUA. Giá cổ phiếu của PTB đã giảm 21% kể từ Báo cáo cập nhật gần nhất của VCSC vào tháng 7/2024.
• Mức giảm đối với giá mục tiêu của VCSC phản ánh việc VCSC lần lượt điều chỉnh giảm 29%/25%/25% đối với dự báo LNST sau lợi ích CĐTS các năm 2025/26/27, mà được bù đắp một phần bởi việc điều chỉnh thời hạn giá mục tiêu của VCSC từ giữa năm 2025 sang cuối năm 2025 và giảm mức chiết khấu định giá trong mô hình định giá tổng của từng phần (SoTP) từ mức 20% xuống 10%.
• Dự báo LNST sau lợi ích CĐTS thấp hơn của VCSC phản ánh mức doanh thu thấp hơn dự kiến của toàn bộ các mảng kinh doanh (ngoại trừ gỗ) trong năm 2024. Ngoài ra, VCSC kỳ vọng 1) PTB sẽ tiếp tục các đơn hàng đá có biên lợi nhuận thấp từ năm 2025 trở đi trong bối cảnh cạnh tranh gay gắt trong mảng kinh doanh có biên lợi nhuận cao và 2) tiến độ bàn giao các dự án bất động sản (BĐS) sẽ trong giai đoạn 2025-28 (thay vì giai đoạn 2025-27 như trước đây). Tuy nhiên, dự báo LNST sau lợi ích CĐTS mới của VCSC vẫn cho thấy mức tăng trưởng mạnh, lần lượt ở mức 27%/13%/13% trong các năm 2026/27/28.
• VCSC dự báo PTB sẽ trích lập dự phòng 10 tỷ đồng còn lại của khoản trích nợ xấu liên quan đến khách hàng Noble House trong năm 2025.
• Giá mục tiêu của VCSC tương ứng với P/E dự phóng các năm 2025/26 lần lượt là 13,8 lần/10,8 lần. VCSC cho rằng PTB xứng đáng với mức định giá cao hơn so với mức P/E trượt trung bình 5 năm là 9,7 lần nhờ mức tăng trưởng EPS mạnh mẽ 27% YoY dự kiến trong năm 2025.
• Rủi ro: Hoạt động xây dựng nhà ở và tiêu dùng tại Mỹ yếu hơn kỳ vọng; các thay đổi trong chính sách thương mại có khả năng ảnh hưởng tiêu cực đến kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam.

DPR: Giá cao su thiên nhiên neo cao, dự án khu công nghiệp mới có tiến triển về pháp lý - Báo cáo Công ty

• VCSC cho rằng vườn cao su đang ở độ tuổi năng suất cao giúp DPR hưởng lợi từ xu hướng giá cao su thiên nhiên tiếp tục neo cao trong 2025 đến từ bối cảnh thiếu hụt nguồn cung cao su toàn cầu. Sau khi đã tăng mạnh 27% svck trong 2024, World Bank dự báo giá cao su thiên nhiên năm 2025 tăng trung bình khoảng 3% so với năm 2024.
• Dự án KCN Bắc Đồng Phú mở rộng (317ha) nhận chấp thuận đầu tư từ Thủ tướng vào tháng 1/2025 và đã được phân bổ 133 ha để phát triển trong 2025. Theo DPR, dự án dự kiến có thể bắt đầu cho thuê từ 2026. Dự án KCN Nam Đồng Phú mở rộng (480ha) đã được phân bổ 75 ha và đang chờ chủ trương đầu tư.
• Ngoài ra, DPR hiện đang có 1.700 ha đất cao su, có khả năng được đền bù 1 tỷ/ha trong 2025- 2030 sau khi chuyển đổi mục đích sử dụng.
• DPR hiện đang giao dịch với P/E trượt 12T là 14,8 lần – thấp hơn 15% so với trung vị P/E của các công ty cùng ngành.
• VCSC tin rằng định giá của DPR đang ở mức hấp dẫn so với triển vọng ngành cao su thuận lợi và tiềm năng gia tăng thu nhập tới từ 2 dự án khu công nghiệp mới và chuyển đổi đất cao su trong tương lai.
• Rủi ro đầu tư: (1) Giá cao su thiên nhiên giảm; (2) Sản lượng cao su giảm; (3) Chậm tiến độ pháp lý và xây dựng tại 2 dự án KCN mới.

Ủy ban Châu Âu sắp siết hạn ngạch nhập khẩu chặt đối với thép cuộn cán nóng (HRC) và thép mạ kẽm nhúng nóng (HDG), mức trần mới từ tháng 4/2025 – Tác động không đáng kể đối với HPG, nhưng có thể tiêu cực đối với các nhà sản xuất tôn mạ

• Liên minh Châu Âu (EU) đã thông báo cho Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) về những điều chỉnh đối với biện pháp bảo vệ ngành thép của khu vực, bao gồm giảm tỷ lệ tự do hóa hàng năm, áp dụng các mức trần mới và thay đổi quyền tiếp cận hạn ngạch thuế quan đối với một số sản phẩm thép. VCSC tập trung vào HRC và HDG vì đây là 2 mặt hàng liên quan trực tiếp đến các công ty thuộc phạm vi theo dõi của VCSC.
• Các biện pháp này nhằm bảo vệ các nhà sản xuất thép trong EU và sẽ có hiệu lực từ ngày 1/4/2025.

Dưới đây là các ghi nhận chính cùng đánh giá của VCSC về tác động tiềm năng đến các công ty thép trong phạm vi theo dõi của VCSC:

1. Tỷ lệ tự do hóa hàng năm (mức tăng hạn ngạch thuế quan mỗi năm)

• Tỷ lệ tự do hóa - mức tăng hàng năm của hạn ngạch nhập khẩu - sẽ giảm từ 1% xuống chỉ còn 0,1%. Điều này đồng nghĩa với việc lượng hạn ngạch có thể tăng mỗi năm sẽ thấp hơn, khiến điều kiện nhập khẩu sản phẩm thép vào EU bị siết chặt hơn.

Đánh giá của VCSC:

• VCSC tin rằng điều chỉnh này chỉ có tác động tiêu cực nhẹ đến xuất khẩu thép của Việt Nam sang EU do mức thay đổi không đáng kể.

2. Thép cuộn cán nóng (HRC)

• Tổng hạn ngạch nhập khẩu HRC mới trong quý 2/2025 sẽ là 1,9 triệu tấn/quý, giảm 12,1% so với quý trước (QoQ) và 13% so với kế hoạch trước. Nguyên nhân chính do (1) loại bỏ thép của Nga khỏi hạn ngạch do lệnh trừng phạt liên quan đến xung đột Nga-Ukraine và (2) giảm 25% hạn ngạch của Ấn Độ so với kế hoạch trước đây.
• Đối với nhóm "các quốc gia khác" (bao gồm Việt Nam), tổng hạn ngạch HRC giảm 8,4% so với kế hoạch trước đây, còn khoảng 856.770 tấn. Mức trần cho mỗi quốc gia (tỷ lệ phân bổ của từng quốc gia trong tổng hạn ngạch khoảng 856.770 tấn) bị giảm từ 15% xuống còn 13%. Điều này đồng nghĩa với việc không quốc gia nào trong danh sách này có thể cung cấp quá 111.380 tấn HRC cho EU trong quý 2/2025 (giảm 21% so với mức 140.300 tấn trong kế hoạch trước đây).

Đánh giá của VCSC:

• Tác động tiêu cực đối với HPG dự kiến sẽ không đáng kể do (1) xuất khẩu HRC của HPG sang EU giảm kể từ khi hạn ngạch được áp dụng vào giữa năm 2024, (2) HPG hiện đang được bảo vệ bởi thuế chống bán phá giá của Việt Nam đối với thép Trung Quốc (AD20), giúp công ty tiếp tục bán HRC cho thị trường nội địa vốn đang thiếu nguồn cung, và (3) kết quả kinh doanh năm 2024 củng cố quan điểm của VCSC, khi tổng sản lượng bán HRC của HPG tăng 5% YoY (xuất khẩu giảm 23% YoY nhưng sản lượng trong nước tăng mạnh 24% YoY).

3. Thép mạ kẽm nhúng nóng (HDG)

• Quá trình mạ kẽm nhúng nóng là phương pháp phủ kẽm lên thép hoặc sắt bằng cách nhúng vào bể kẽm nóng chảy, tạo ra lớp chống ăn mòn. Đây là quy trình phổ biến trong sản xuất tôn mạ tại Việt Nam.
• Đề xuất hạn ngạch chia HDG thành 2 nhóm bao gồm 4A và 4B. Đối với HDG 4A, EU áp dụng mức trần mới là 25% đối với nhóm "các quốc gia khác", ảnh hưởng đến ThổNhĩ Kỳ, Việt Nam và Đài Loan. Đối với HDG 4B, mức trần là 20%, ảnh hưởng đến Thổ Nhĩ Kỳ, Việt Nam và Nhật Bản.
• Điều này đồng nghĩa với việc mỗi quốc gia sẽ được phân bổ khoảng 118.000 tấn đối với HDG 4A (tổng hạn ngạch là khoảng 472.050 tấn) và khoảng 20.960 tấn đối với HDG 4B (tổng hạn ngạch là khoảng 104.770 tấn) trong quý 2/2025. Do đó, tổng hạn ngạch HDG của Việt Nam trong quý 2/2025 bị giới hạn ở mức 138.960 tấn.

Đánh giá của VCSC:

• Trong năm 2024, EU đã nhập khẩu 2,15 triệu tấn HDG (4A/4B) từ Việt Nam, Thổ Nhĩ Kỳ, Đài Loan và Nhật Bản, trong đó Việt Nam xuất khẩu khoảng 321.400 tấn HDG sang EU chỉ trong quý 4/2024, chiếm hơn 56% tổng hạn ngạch của nhóm "các quốc gia khác". Nếu giả định Việt Nam chiếm 40- 50% tổng hạn ngạch xuất khẩu của nhóm này, VCSC ước tính EU đã chiếm 30-35% tổng xuất khẩu tôn mạ của Việt Nam trong năm 2024.
• Do đó, hạn ngạch mới sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến các nhà sản xuất tôn mạ của Việt Nam, vì xuất khẩu chiếm 55% tổng doanh số năm 2024 (60% đối với HSG và GDA, 70% đối với NKG). Trong quý 2/2025, hạn ngạch HDG 4A/4B của Việt Nam sẽ bị giới hạn dưới 140.000 tấn, giảm 56% so với mức của quý 4/2024.

VDSC cập nhật PHR

PHR: Câu chuyện chuyển đổi đất dần được sáng tỏ

• PHR đang từng bước hiện thực hóa kế hoạch chuyển đổi đất cho các dự án trong điểm của tỉnh Bình Dương, gồm: 1/ dự án cao tốc TP. HCM – Thủ Dầu Một – Chơn Thành (KCN Phú Giáo 3), 2/ dự án KCN do Thaco làm chủ đầu tư (KCN Tân Lập 1).
• Mảng cao su kỳ vọng giữ vai trò chủ lực trong KQKD năm 2025, nhờ giá bán duy trì ở mức cao (quanh mức 50 triệu đồng/tấn, +15%YoY) và nhu cầu tiêu thụ ổn định.
• VDSC ước tính doanh thu và lợi nhuận sau thuế - cổ đông mẹ (LNST-CĐM) của PHR năm 2025 lần lượt đạt 1.819 tỷ đồng (+11,4% YoY) và 608 tỷ đồng (+29.5% YoY).

BSC khuyến nghị MUA cp DDV (TP: 22.8)

DDV: Mùa nắng đong đầy

QUAN ĐIỂM ĐỊNH GIÁ

• BSC duy trì khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu DDV với giá mục tiêu 2025F không đổi là 22,800 VNĐ/CP (Upside +24% so với giá đóng cửa ngày 13/03/2025, đã bao gồm 4% tỷ suất cổ tức) dựa trên phương pháp EV/EBITDA với EV/EBITDA mục tiêu 2025F không đổi là 8.4x, tương ứng P/E fw 2025F = 12.3x.

DỰ BÁO KẾT QUẢ KINH DOANH

• BSC dự báo DTT và LNST-CĐTS năm 2025 ước đạt 3,478 tỷ VND (+3% YoY) và 230 tỷ VND (+36% YoY) tương ứng EPS = 1,572 VND/cp, P/E fw 2025F = 12.3x và EV/EBITDA 2025F = 5.5x.
• Dựa trên các giả định: (1) Sản lượng và giá bán đạt: 248 nghìn tấn (+2% YoY) và 14,000 VND/kg (+4% YoY) và (2) Biên lợi nhuận gộp cải thiện lên 13.2% (+2.4 đpt YoY), nhờ tiết giảm 57 tỷ VND chi phí khấu hao và giá bán bình quân tăng nhẹ bù đắp giá lưu huỳnh nguyên liệu tăng.

CẬP NHẬT DOANH NGHIỆP

Cập nhật Kết quả kinh doanh

• KQKD Q4/2024: DTT = 899 tỷ VND (+8%YoY, +19%QoQ), LNST-CĐTS = 59 tỷ VND (-6%YoY, +189%QoQ). Luỹ kế 2024: DTT = 3,365 tỷ VND (+5%YoY), LNST-CĐTS = 168 tỷ VND (+141%YoY);
• KQKD Q4/2024 cao hơn so với dự phóng của BSC chủ yếu nhờ biên lợi nhuận gộp cao hơn 4.6đpt so với ước tính. Cụ thể: (i) Giá bán bình quân vượt +6.5% so với dự phóng, giúp bù đắp (ii) sản lượng thấp hơn -5.0% so với ước tính.

Cập nhật quan điểm đầu tư

• BSC duy trì quan điểm như báo cáo gần nhất rằng lợi nhuận của DDV sẽ đạt mức nền mới từ năm 2025 và dự phóng LNST-CĐTS 2025F tăng trưởng +36%;
• Cập nhật tiến độ triển khai các dự án: Dự án nâng cao chất lượng axit và sản xuất MAP với công suất 60 nghìn tấn/năm đặt mục tiêu trình phê duyệt kế hoạch lựa chọn nhà thầu và tiến hành tổ chức đấu thầu gói EPC trong Q1/2025.

RỦI RO

• Rủi so Trung Quốc đẩy mạnh xuất khẩu khiến giá bán bình quân thấp hơn ước tính;
• Rủi ro thiếu quặng khiến sản lượng sản xuất thấp hơn ước tính.

ABS khuyến nghị MUA cp MSH (TP: 70.7), KHẢ QUAN cp KBC (TP: 33.1), TRUNG LẬP cp REE (TP: 78.7)ABS khuyến nghị MUA cp MSH (TP: 70.7), KHẢ QUAN cp KBC (TP: 33.1), TRUNG LẬP cp REE (TP: 78.7)

KBC: Đòn bẩy từ Tràng Duệ 3 và Tràng Cát

• ABS dự phóng Doanh thu thuần và LNST Cổ đông Công ty mẹ 2025F của KBC dự kiến lần lượt đạt 5.035 tỷ (+81,4% svck) và 1.554 tỷ (+265% svck). Từ đó, ABS khuyến nghị KHẢ QUAN đối với KBC dựa trên các yếu tố sau:
• KCN Tràng Duệ 3 được phê duyệt chủ trương đầu tư giúp gia tăng diện tích đất cho thuê trong năm 2025
• Quỹ đất KCN tiềm năng lớn khi tích cực được mở rộng
• Mảng BĐS dân cư dự kiến tiếp tục khởi sắc nhờ KĐT Tràng Cát.

REE: Lợi nhuận Q4/2024 tăng trưởng quý thứ 3 liên tiếp

• Lợi nhuận Q4/2024 tăng trưởng khả quan với doanh thu thuần đạt 2.334 tỷ đồng (+13% svck). LNST cổ đông Công ty mẹ đạt 679 tỷ đồng (+34,8% svck), chứng kiến quý thứ 3 tăng trưởng liên tiếp. Lũy kế năm 2024, LNST cổ đông Công ty mẹ năm 2024 của REE đạt 1.994 tỷ đồng (-8,9% svck). Sự sụt giảm này bắt nguồn từ mảng điện – mảng chủ lực của REE bị giảm sút trong nửa đầu năm do ảnh hưởng bởi hiện tượng thời tiết El Nino khiến điều kiện thủy văn không thuận lợi, trong khi các mảng kinh doanh còn lại đều có sự tăng trưởng tốt svck.
• Tình hình tài chính lành mạnh với lượng tiền dồi dào, phải thu giảm mạnh và nợ vay có xu hướng giảm.
• Trong năm 2025, ABS cho rằng các mảng điện, cơ điện lạnh và bất động sản sẽ tăng trưởng khả quan trong khi mảng nước sẽ duy trì ổn định. ABS dự dự phóng LNST cổ đông Công ty mẹ 2025F của REE dự kiến đạt 2.243 tỷ đồng (+12,5% svck).

MSH: Biên lợi nhuận gộp tiếp tục cải thiện nhờ mở rộng công suất

• ABS dự phóng doanh thu thuần và LNST của cổ đông công ty mẹ của MSH năm 2025 lần lượt đạt 5.805 tỷ đồng (+9,9% svck) và 435 tỷ đồng (+6% svck). Từ đó, ABS khuyến nghị MUA đối với MSH dựa trên các yếu tố sau:
• Biên lợi nhuận gộp dự kiến tiếp tục cải thiện khi nhà máy Xuân Trường được đưa vào hoạt động trong năm 2025 (tổng vốn đầu tư hơn 700 tỷ đồng với quy mô 50 chuyền may, công suất năm đầu tiên là 50% và sẽ đạt 100% từ năm thứ 3). ABS dự tính khi MSH đưa nhà máy vào hoạt động sẽ nâng tổng công suất trong năm đầu tiên thêm 12,2% và sẽ tăng thêm 10,8% vào năm 2027;
• Thị trường Mỹ với nhiều cơ hội: (i) Thị phần hàng dệt may của Việt Nam tại Mỹ đang xếp thứ 2 (chỉ sau Trung Quốc) với trị giá nhập khẩu hàng dệt may tại Mỹ liên tục tăng trưởng; (ii) Làn sóng dịch chuyển đơn hàng khi Mỹ áp thuế nhập khẩu bổ sung 20% lên Trung Quốc; (iii) Doanh thu bán lẻ quần áo tại Mỹ trong xu hướng tăng trong khi hàng tồn kho trở lại chu kỳ giảm.
• Tận dụng chi phí nhân công rẻ và hàng miễn thuế 100% sang Mỹ khi đầu tư tại Ai Cập với công ty liên doanh Golden Avenue.

KBSV khuyến nghị MUA cp PNJ (TP: 111.9), ACB (TP: 35.4), HPG (TP: 35.6), PC1 (TP: 33.4)

PNJ: Kỳ vọng tháo gỡ những bất cập trong quản lý thị trường vàng

Biên LNG Q4/2024 của PNJ có sự cải thiện đáng kể trong bối cảnh khó khăn về nguồn cung

• Kết thúc Q4/2024, PNJ ghi nhận doanh thu thuần đạt 8,581 tỷ đồng (-12.1% YoY), sự suy giảm này chủ yếu vẫn đến từ mức giảm 57.8% YoY của mảng vàng 24K. Lợi nhuận gộp đạt 1,791 tỷ đồng tương ứng biên LNG đạt 20.9%, tăng 2.9ppts YoY do tỷ trọng doanh thu mảng vàng miếng suy giảm – mảng có biên LNG thấp cũng như PNJ chuyển đổi danh mục sản phẩm sang các sản phẩm có hàm lượng vàng thấp hơn – sản phẩm có biên LNG cao cao hơn. PNJ ghi nhận LNST đạt 732 tỷ đồng tăng 15.9% YoY tương đương biên lợi nhuận 8.5%.

Các mảng kinh doanh có kết quả phân hóa trong Q4/2024

• Doanh thu bán lẻ trang sức trong Q4/2024 đạt 6,114 tỷ đồng (+8.1% YoY) do chiến lược marketing và các chương trình bán hàng phát huy hiệu quả. Doanh thu mảng bán sỉ ghi nhận mức tăng trưởng mạnh 39.0% YoY đạt 1,004 tỷ VND do PNJ có lợi thế là nhà sản xuất chính quy và uy tín. Trong khi đó, doanh thu mảng vàng 24K đạt 1,385 tỷ VND, giảm 57.8% YoY do khan hiếm nguồn cung vàng.

PNJ đẩy mạnh mở rộng mạng lưới cửa hàng trong 2H2024

• Tính đến hết Q4/2024, PNJ sở hữu 429 cửa hàng tương đương với mở mới 29 cửa hàng so với đầu năm và chủ yếu số lượng cửa hàng mở mới đều đến từ 2H2024 với 24 cửa hàng mới. Doanh thu bán lẻ/cửa hàng đạt khoảng 4.8 tỷ VND tăng 1.12% YoY.
• Khuyến nghị MUA, giá mục tiêu 111,900 VND/cp
• KBSV điều chỉnh dự phóng KQKD năm 2025 của PNJ với doanh thu thuần đạt 32,613 tỷ đồng (-13.8% yoy), LNST đạt 2,464 tỷ đồng (+16.5% yoy). Với triển vọng duy trì tăng trưởng dài hạn của mảng bán lẻ trang sức, KBSV đưa ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu PNJ cho năm 2025 với giá mục tiêu 111,900 VND/cổ phiếu.

PC1: Backlog ổn định đảm bảo tăng trưởng

Năm 2024, PC1 hoàn thành 93% doanh thu, 134% LNST kế hoạch năm 2024

• Năm 2024, PC1 ghi nhận doanh thu đạt 10,078 tỷ VND (+31% yoy), tăng trưởng mạnh đến từ (1) doanh thu hoạt động xây lắp và sản xuất công nghiệp tăng 41% yoy nhờ dự án đường dây 500kV mạch 3 và (2) mảng nickel ghi nhận doanh thu 1,701 tỷ VND (+173% yoy) so với chỉ ghi nhận từ quý 3 trong 2023. LNST 2024 đạt 704 tỷ VND (+287% yoy), hoàn thành 134% kế hoạch đề ra cho 2024.

Mảng EPC của PC1 hồi phục tích cực trong 2025

• Mảng EPC của PC1 sẽ phục hồi tích cực trong 2025 (doanh thu đạt 5,142 tỷ VND, tăng 18% yoy) với backlog xây lắp và sản xuất công nghiệp đến cuối 2024 lần lượt đạt 6,892/493 tỷ VND. Trong đó, dự án EPC cáp ngầm Côn Đảo trị giá 1,800 tỷ VND dự kiến sẽ ghi nhận toàn bộ trong 2025.

Thủy điện và điện gió tiếp tục duy trì ổn định

• Sản lượng thủy điện dù giảm so với cùng kỳ vẫn sẽ tiếp tục duy trì ở mức cao trong 2025 nhờ tình hình thủy văn vẫn thuận lợi, dự phóng đạt 547 triệu kWh (-14% yoy) trong khi điện gió ổn định với sản lượng đi ngang so với cùng kỳ, đạt 427 triệu kWh.

Nomura giai đoạn 2 đã được cấp chủ trương đầu tư vào cuối 2024, kỳvọng đóng góp lợi nhuận từ 2026

• Dự án KCN Nomura giai đoạn 2 quy mô 200 ha đã được cấp chủ trương đầu tư vào 31/12/2024, dự kiến khởi công trong 2025. Dự án kỳ vọng có thể bắt đầu đi vào hoạt động từ giữa 2026 và đạt tỷ lệ lấp đầy trên 80% trong 4 năm đầu hoạt động.

Khuyến nghị MUA, giá mục tiêu 33,400 VND/cổ phiếu

• KBSV khuyến nghị MUA với PC1, giá mục tiêu 33,400 VND/cổ phiếu, tương đương với mức tăng giá tiềm năng 40% so với giá đóng cửa ngày 12/03/2025.

HPG: Triển vọng tích cực, chờ đợi giá thép

HPG hoàn thành 120% kế hoạch 2024

• HPG ghi nhận doanh thu, LNST công ty mẹ 2024 đạt 138,855/12,020 tỷ VND (tăng 17%/76% YoY). Động lực chính tới từ (1) sản lượng tiêu thụ tăng 13% YoY và (2) biên lãi gộp tăng 245bps so với cùng kỳ nhờ chi phí đầu vào suy giảm

Ước tính sản lượng tiêu thụ tăng 27%/23% nhờ nhu cầu trong nước hồi phục

• KBSV duy trì quan điểm về sự cải thiện của nhu cầu tiêu thụ nội địa, được thúc đẩy bởi (1) sự hồi phục của thị trường Bất động sản và (2) nhu cầu gia tăng từ các dự án đầu tư công. Bên cạnh đó, việc AD20 được thông qua và thuế CBPG với HRC Trung Quốc được áp dụng được kỳ vọng sẽ hỗ trợ kế hoạch sản xuất của HPG sau khi Dung Quất 2 đi vào hoạt động

Biên lãi gộp ước tính đạt 15.2%/16.0% trong 2025/2026

• KBSV ước tính biên lãi gộp của HPG tăng 184/80bps so với cùng kỳ nhờ (1) sản lượng tiêu thụ chuyển dịch về thị trường nội địa (biên lãi gộp cao hơn so với xuất khẩu), (2) kỳ vọng giá thép trong nước tăng 2%/5% YoY, (3) biên lãi gộp có thể được cải thiện nếu giá quặng sắt, than cốc suy giảm do nhu cầu yếu tại Trung Quốc

Giai đoạn 2 của Dung Quất 2 sẽ đi vào hoạt động từ 1Q2026

• Hiện tại, lò cao số 1 tại Dung Quất 2 đã đi vào hoạt động và sẽ bắt đầu đóng góp vào sản lượng từ 1Q2025 và lò cao số 2 sẽ bắt đầu đi vào hoạt động từ 1Q2026. Theo chia sẻ từ ban lãnh đạo, kế hoạch sản xuất của HRC của HPG trong 2025-2026 ước tính đạt lần lượt 4.4/6.6 triệu tấn.

Khuyến nghị MUA với HPG, giá mục tiêu 35,600 VND/cổ phiếu

• KBSV khuyến nghị MUA với HPG, định giá hợp lý ở mức 35,600/cổ phiếu, tăng 3% so với mức định giá trong báo cáo kỳ trước. So với mức giá đóng cửa ngày 12/03/2025, mức lợi nhuận kỳ vọng ở mức 28.1%.

ACB: Tăng trưởng ổn định

LNTT 2024 đạt 21,006 tỷ đồng – hoàn thành 96% dự phóng của KBSV

• Tăng trưởng tín dụng cả năm 2024 tích cực +19% YoY nhờ nỗ lực đa dạng hoá danh mục cho vay sang nhóm KHDN. Thu nhập lãi thuần nhờ vậy vẫn duy trì mức tăng trưởng 2 chữ số (+11% YoY) dù NIM giảm 28bps so với năm trước. Kết thúc năm, ACB ghi nhận LNTT đạt 21,006 tỷ đồng (+4.7% YoY) – hoàn thành 96% dự phóng của KBSV.

Nền tảng tín dụng tốt thúc đẩy tăng trưởng thu nhập lãi thuần

• ACB tiếp tục duy trì nền tảng tín dụng tăng trưởng vững chắc sau giai đoạn tái cơ cấu và cân bằng danh mục trong quý 3/2024. KBSV đánh giá ngân hàng sẽ tận dụng hiệu quả các động lực tăng trưởng trên hầu hết các phân khúc để đạt được mục tiêu tăng trưởng 17% (dự phóng của KBSV) trong thời gian tới.

NIM khó cải thiện trong ngắn hạn

• KBSV nhận định áp lực suy giảm biên lãi ròng (NIM) sẽ tiếp diễn ít nhất trong hai quý tới, trước khi dần hồi phục về quanh mức NIM 2024 vào giai đoạn cuối năm. ACB vẫn duy trì chính sách lãi suất cho vay thấp nhằm thúc đẩy tăng trưởng tín dụng mạnh mẽ phù hợp với định hướng nới lỏng của NHNN, điều này sẽ khiến lợi suất (IEA) tiếp tục suy giảm.

Nợ xấu đã tạo đỉnh, chất lượng tài sản dự kiến sẽ cải thiện trong thời gian tới

• Xu hướng nợ xấu mới hình thành tiếp tục giảm dần qua các quý, cho thấy tín hiệu nợ xấu đã đạt đỉnh trong năm 2024. KBSV cũng kỳ vọng sự phục hồi của thị trường BĐS sẽ lan tỏa đồng đều hơn giữa các khu vực, cải thiện thanh khoản và hỗ trợ quá trình xử lý nợ hiệu quả hơn.

Định giá - Khuyến nghị: MUA - Giá mục tiêu 35,400 VNĐ/Cp

• Khuyến nghị MUA cổ phiếu ACB với giá mục tiêu 35,400 VNĐ/CP - tiềm năng tăng giá 34% so với giá đóng cửa ngày 11/03/2025.